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AI大模型爆发第三年：美股91苏州晶体iOS - MBA智库科技巨头谁后继乏力？谁正持续“长牛”？

一垄一亩，承载民生。

21世纪经济报道记者骆轶琪广州报道在ChatGPT引爆本轮AI大模型技术浪潮第三年，英伟达的营收增速放慢了些。当地时间2月26日，英伟达发布2025财年第四财季财报显示，期内数据中心业务营收同比增长93%至355.8亿美元。相比此前三位数的营收增速，如今势头显得有所收窄。当然考虑到对AI基础设施的投资不可能持续高速前进，这其实也在意料之中。不过相比之下，其他AI芯片产业公司的表现更为收敛，显示出GPU依然是本轮大模型浪潮的绝对重要玩家。此前一度被视为有希望取代一定英伟达市场份额的AMD，增速收窄更为迅速。展望2025年一季度，考虑到产品周期性原因，公司甚至预测数据中心业务营收将环比下滑7%。除了AI芯片主导的算力，AI产业链还包括存力（存储器）和运力（通信设施），刚刚发布的第四季度财报显示，不同公司之间也有差异化表现。运力的一个核心是交换机，在该领域美股有两个重要玩家Arista和Cisco（思科），但两家公司的业务增速和盈利能力有所差异；存储器市场上，SK海力士凭借在HBM（高带宽内存）领域的先发优势，市场份额已经从此前与三星尚有较大差距，到目前几乎可以与之比肩。AI计算市场的爆发正在重塑产业链活力和格局。巨头之间差异化的背后，是关于技术投入、趋势研判、生态构建等综合多方面的考验。持续多个季度同比三位数百分比增速成长后，英伟达的业绩增速终于有所放缓，不过放缓程度并不大。2025财年第四财季，英伟达数据中心业务收入同比增速为93%、环比增速16%；在第三财季，其数据中心业务同比增速112%、环比增速17%；第二财季的同比增速更高。从商业逻辑看，随着英伟达该业务的收入基数日益走高，增速放缓属于正常现象。更受关注的是其毛利率有所下滑，同比下降3个百分点、环比下降1.6个百分点，这与此前几个季度的表现有所不同。根据公司高管分析，毛利率环比下降主要与Blackwell架构GPU量产初期成本较高有关，其高度定制化的设计令生产复杂度提升。预计随着后续推进量产和供应链协同优化，毛利率有望回升至75%左右。反映到二级市场层面，英伟达美股股价近几日都处在波动下滑趋势中，当地时间2月27日更是以8.48%的跌幅收盘，领跌AI芯片股。当然这一定程度与外部形势有关，当天包括博通、Arm、Marvell、ASML等AI芯片股均出现6%-7%不同程度股价下跌。相比之下，虽然被称为可能抢占英伟达一定份额，AMD在27日的股价波动反而比较小。这家公司在最近一个财季的表现并不算很亮眼。21世纪经济报道记者梳理发现，第四季度AMD数据中心业务实现净收入38.59亿美元，同比增长69%、环比增长9%。但是对于第三季度，该公司数据中心业务的净营收为35.49亿美元，同比增长122%、环比增长25%。这一增速表现与第二季度趋势类似，显示出四季度增速暂时收窄的事实。另据公司预计，2025年一季度数据中心业务增速受季节性因素影响，将环比下降7%；毛利率预计54%，环比持平。这主要源于公司的产品迭代周期所限。根据AMD董事长兼首席执行官苏姿丰（Lisa Su）的分析，旗下GPU系列产品在持续积累经验。因此预计2025年营收中，下半年的表现会比上半年更为强劲，尤其是MI350系列产品将成为GPU业务的催化剂。此外AMD也对已经推出的MI300和MI325系列有更新设计。AMD的“好盟友”英特尔，则同时受困于晶圆代工和芯片设计两大类业务的难题。2024财年第四财季，英特尔旗下芯片产品业务中，除了网络和边缘（NEX）业务收入同比上涨10%之外，其他数据中心和AI（DCAI）、客户计算集团（CCG）收入均同比下滑。不过全年来看，三大业务同比均微涨。如果对比英伟达和AMD的增速，英特尔明显掉队。英特尔的晶圆代工业务则持续承压，第四财季营收同比下滑13%、全年同比下滑7%。在业绩交流会上，英特尔联席首席执行官Michelle Johnston Holthaus坦言，对于今天的处境并不满意，“一方面，我们持续看到基于CPU芯片推理以及在边缘端推进AI应用的重大机会；另一方面，我们尚未真正参与到基于云端的AI数据中心市场中。”据介绍，基于过往积累，英特尔正在采取行动，以简化路线图并聚焦资源来推进。Gartner研究副总裁George Brocklehurst认为，英特尔的业绩下降是由于AI PC和酷睿Ultra芯片组的优势，不足以抵消AI加速器产品和x86业务的缓慢增长。整体看，虽然踩着AI风口，理论上无论CPU（优势为通用计算和整体调度）还是GPU（优势为大规模并行计算）芯片都将迎来重要发展机会。但作为核心AI芯片供应商，英伟达、英特尔和AMD却出现了明显分化。且不论AMD原本在GPU领域沉淀时间偏短，其全年数据中心GPU业务营收刚刚超过50亿美元，与英伟达一个季度300多亿美元的GPU营收仍有巨大差距。多名数据中心行业从业者也告诉21世纪经济报道记者，虽然CPU需求也在增加，但对GPU的需求曲线呈现明显陡峭趋势。但换个角度看，随着AI推理需求激增，CPU芯片在AI PC等端侧的发展机会也不容忽视。因此能否抓住其中机会愈发重要。这意味着，一方面，芯片巨头的分化源于需求端的趋势变化；但另一方面，面对AI计算芯片浪潮能否抓住机会，更有赖于公司高层在技术演进路线、生态扩充步伐等多个维度的追击。在算力之外，运力方面，交换机是支持数据中心间信息传输的重要载体，美股相关龙头上市公司主要包括Arista和Cisco（思科），两家公司在四季度均实现不错的成长性。但仔细对比不难发现，两家厂商的业务增长速度和盈利能力有一定差别。思科2025财年第二财季报告（截至2025年1月25日的三个月）显示，期内实现营收140亿美元、同比增长9%，GAAP（公认会计准则）净利润为24亿美元、同比下滑8%。公司产品业务收入为102亿美元，同比增长11%；服务收入38亿美元，同比增长6%。其中网络业务收入同比下滑3%，因为无线和交换机领域的增长被服务器业务的下降所抵消，季度内已经是积压订单出货的最后阶段；安全业务收入同比增长117%，主要为SASE和网络安全产品的驱动。从具体业务方面看，企业产品方面订单增长27%，在所有区域均实现两位数同比增速；服务提供商和云业务方面，产品订单增长75%，受规模化网络（webscale）需求增长支撑实现三位数增速，其中，头部六家网络供应商中的三家，订单量均实现三位数百分比增长，另外有两家增速超过50%。这意味着在客户持续规模化部署AI基础设施过程中，思科的业务与之有显著相关性。Arista的增速更为可观，其最新一季财报显示，实现营收19.30亿美元、同比增长25.32%，净利润8.01亿美元、同比增长30.53%。营收超指引上限，上调2025年收入增速至17%。这主要因为公司旗下业务线均取得良好增长，其中营收占比65%的数据中心与云网络业务，公司在数据中心100G、200G、400G交换机市场保持领先。从下游客户来看，来自微软方面，公司营收14.01亿美元、同比上涨32.78%；来自Meta的营收10.22亿美元、同比下滑16.92%，主要因这部分营收与2023年的资本开支有较高关联。预计随着2025年这两家公司持续加大AI资本开支，这两家公司仍然是超过10%份额贡献的大客户。如此梳理不难发现，虽然思科的整体业务规模庞大，但其业务特征主要服务于企业级市场，与Arista的模式有所区别。国盛证券认为，Arista自研的可扩展网络操作系统EOS采用Linux内核，具备高灵活性、可编程性和强大的自动化支持，适合大规模数据中心的自动化和网络管理，同时Arista还具备CloudVision跨云网络管理平台。因此相比之下，思科在企业级和园区网络市场影响力大；Arista在超大规模数据中心和云计算领域表现更为强势，尤其在高性能以太网交换机的自动化和低延迟需求方面优势更胜。在存储市场中，由于在数据中心中被广泛采用的HBM（高带宽内存）属于DRAM（运行内存）类目，存储企业在该类目的业务发展速度，一定程度反映出这些企业应对AI浪潮的进展。相比于此前，SK海力士与三星的差距显著收窄了。根据第三方机构闪存市场统计，AI服务器持续推动对HBM以及高容量DDR5的需求，也推动三星和SK海力士的存储收入创历史新高，然而消费类需求出现持续疲软，导致传统类DRAM销售收入下滑。三星四季度DRAM销售收入达108.5亿美元，环比增长6.2%，市场份额37.0%；SK海力士四季度DRAM销售收入达104.98亿美元，环比增长17.0%，市场份额35.8%；相比2023年同期，SK海力士的当季市场份额还是32.5%、季度收入56.01亿美元；三星的份额为44.2%、收入76.35亿美元。2024年，三星遭遇了较多人员调整和业绩变化，其在HBM领域迟迟难以进入英伟达供应链，令其正面临被SK海力士赶超的风险。不难发现，在AI大模型加速奔跑的阶段，产业链公司由于在技术投入、产业绑定、生态演变等方面的定位不同而走出差异化业绩表现。随着AI推理需求正快速兴起，也为行业接下来的演变打开想象空间。

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编辑:刁富贵

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