财经速递-"XXXXXL18–19D"-钟正生：谋定而后动——2024年XXXXXL18

钟正生：谋定而后动——2024年XXXXXL18–19D9月中央政治局会议解读

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作者：钟正生、张璐、范城恺（钟正生系中国首席经济学家论坛理事、平安证券首席经济学家）2024年9月26日，中共中央政治局召开会议，分析研究当前经济形势，部署下一步经济工作。中共中央总书记习近平主持会议。我们对本次会议解读如下：1、从“保持战略定力”到“增强紧迫感”。本次中央政治局会议在9月份召开，时点较罕见，且会议强调“切实增强做好经济工作的责任感和紧迫感”，不同于7月会议的“保持战略定力”，显示出稳增长政策加码的急迫性。这主要是基于，三季度以来中国经济增长的内生动能走弱，实现“5%左右”的全年实际GDP增速目标存在一定挑战。我们预计，三季度中国实际GDP同比增速在4.4%-4.6%之间，名义GDP增速可能回落至4%以下。考虑到四季度外需的不确定性增加，政府债剩余发行额度有限，中国名义GDP增速可能进一步回落。2、“促进房地产市场止跌回稳”。会议提出“对商品房建设要严控增量、优化存量、提高质量”，可见“收储去库存并稳销售”应是现阶段稳地产的重点工作。这主要是基于，进入三季度，“5·17”新政对房地产销售的提振作用消减，且“去库存”积极效果较为有限。9月以来，我们统计的61个样本城市商品房成交面积较2019-21年同期均值跌61.6%，弱于7月的-58.2%和8月的-55.5%，以及6月的-44.6%。据克而瑞统计，2024年8月重点30城中有21城住宅消化周期超过18个月“警戒线水平”，有23个城市住宅消化周期相比4月末拉长。9月24日国新办新闻发布会上，“降低存量房贷利率，抓紧完善土地、财税、金融等政策”已先行落地。后续房地产政策的着眼点有四：一是“调整住房限购政策”，尤其是对一线城市；二是督促商业银行落实已授信的1.4万亿“白名单”项目贷款；三是“支持盘活存量闲置土地”。例如，推广越秀地产在广州的“地票”置换方案，帮助企业改善土地库存结构，可以在不增加政府财政负担的情况下，实现房企土地资源的盘活与优化。最重要的是，增加收储资金规模，优化收储相关措施。可以期待的是，专项债支持收储，给予保障性住房贷款以中央财政贴息，将收储范围扩大至未竣工新房及二手房等。3、“把促消费和惠民生结合起来”。会议更加关注消费与民生和收入的联动，提出“把促消费和惠民生结合起来，促进中低收入群体增收”，相较于7月会议 “更多转向惠民生、促消费”、“增强中低收入群体的消费能力和意愿”表述更加直接。当下促消费政策着眼于补贴耐用品消费，存在两个问题：一是，当期消费增加，实际上透支了未来的需求和增长空间。二是，政策仅支持部分商品，未享受政策补贴的其他商品消费可能被“挤出”。我们认为，后续促消费政策将迎来优化升级，存在三方面调整思路：一是，扩展政策补贴范围，支持金额较小、具备黏性的服务类消费（上海宣布发放5亿元服务消费券），加大对商品消费的补贴力度。二是，关注重点人群，精准投放消费补贴，实现促消费和惠民生政策的有机结合。例如，聚焦青年群体，关注购房群体、农民工和新市民，对其发放大规模、有时效限制的消费券，释放“安家置业”的消费潜力。三是，发挥地方政府积极性。综合考虑常住人口、地区生产总值等因素，向各地拨付资金，鼓励地方政府发放消费券、放松公积金提取和使用限制等，探索个性化消费支持政策，同时建立促消费政策的评估机制，表彰并推广实践中效果较好的政策。如本次会议的要求，“充分激发全社会推动高质量发展的积极性主动性创造性，推动经济持续回升向好”，“树好选人用人风向标，认真落实‘三个区分开来’，为担当者担当、为干事者撑腰”。4、财政政策着墨较少。本次会议提出“保证必要的财政支出，切实做好基层‘三保’工作。要发行使用好超长期特别国债和地方政府专项债，更好发挥政府投资带动作用”，相比于7月会议的表述更短，也未提及地方债务化解相关内容。今年以来，财政对经济增长的支持不及年初预算安排（详见报告《还有哪些增量政策可以期待》）。一方面，税收和土地出让收入下滑，财政减收压力较大，制约支出力度。2024年前8个月，广义财政收入规模约17.45万亿，同比增速为-6%，而广义财政收入的两会预算相较去年决算增长2.5%。以预算增速和实际增速的差值估算，前8个月广义财政收入减收规模达到1.6万亿元。另一方面，6月以来，估算有40%的新增专项债用于存量债务化解，对经济增长的支持成色不足。我们认为，未来财政增量政策仍有加力加量的可能。在资金体量方面，为弥补财政减收缺口，我们预计，年内或有必要再发行1-2万亿规模的超长期特别国债。若考虑到地方政府财政可持续性承压的现状，则可能需要有更大规模中央政府对地方政府的转移支付，让地方政府能够“轻装上阵”，进而“整装待发”。在资金用途方面，超长期特别国债和地方政府专项债可更多支持房地产收储，用于发放消费补贴，用于公共领域投资等，部分重点项目可给予中央政府贴息支持。总体看，本次中央政治局会议振奋人心，“政策底”已现，“市场底”能否夯实，需要看到中国经济增长动能的切实改观，以及由此带来的上市公司盈利的切实增长。本次会议特别强调“要努力提振资本市场”，这一表述较7月会议“提振投资者信心，提升资本市场内在稳定性”的提法明显更强。9月24日已围绕宽货币、托地产和稳股市出台了一揽子超预期的货币金融举措，然而，“货币如绳，可拉不可推”，提振总需求还需其他政策加力配合。当前总需求低迷，是地产金融等行业调整、地方政府化债攻坚、居民和企业收入预期转弱，导致投资消费螺旋式放缓的结果。居民提前还贷降杠杆、企业投资回报处于低位、地方政府面临化债欠收双重压力，经济各部门中，只有中央政府有能力有空间加杠杆，成为最终需求的提供者（the last resort of demand）。因此，当前时点财政政策的具体部署更为关键，财政发力方向上，相比于筹划期较长的重大项目建设而言，促消费、惠民生的方向可能见效更快（例如有时效限制的消费券发放、以及政府在民生领域支出的补缺加量），更符合“努力完成全年经济社会发展目标”的要求。总量政策加码之外，在地方政府化债和增长的平衡上、产业政策发力和协调的拿捏上，适度松绑和校准也颇为必要。这样才能将宏观调控的重心全面转到稳就业、稳增长上来，才能促进社会和市场预期切实好转，加快形成正向循环，促成稳中向好新局面。风险提示：稳增长政策效果不及预期，海外经济金融风险超预期，国际地缘政治局势不确定等。