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文 | 金角财经负债累累的企业，总是偏爱银行。最近，新希望拟通过二级市场增持民生银行，增持后新希望化工与其一致行动人合计持有超过 5% 的民生银行股份。根据相关规定，民生银行将股东变更事项报送给国家金融监督管理总局核准申请。这不是一个寻常的动作。今年前三季度，新希望看似业绩和财务压力有所缓解，归母净利润同比增超 100%，总负债也下滑至 900 亿元以下。但仔细看，新希望的利润主要由投资收益贡献，主营业务带来的核心利润，依然难以扭亏。虽然总负债减少，但减的主要是应付款和合同负债等体现企业供应链地位的 " 造血型负债 "；真正压力大的、要还本付息的债务，其实并没有减轻多少压力，新希望的带息负债率也比年初明显攀升。无论从哪个角度看，对于债台高筑、经营没有改善的新希望来说，此刻在民生银行身上激进持股，都不是一个合理的战略举动，背后真正的打算值得深思。尤其是类似的故事结局都很惨烈，恒大把盛京银行当提款机、明天系掏空包商银行，都是中国资本市场上的惨烈教训。卷土重来之所以说卷土重来，是因为新希望和民生银行本来的渊源就甚深。新希望集团是民生银行的创始股东之一，集团董事长兼总裁刘永好现为民生银行三位副董事长之一。作为中国第一家主要由民营企业发起设立的全国性股份行，民生银行早期的股权及董事席位争夺颇为激烈。在 2014 年之前的很长一段时间里，新希望集团控制的新希望六和投资有限公司（下称 " 新希望六和 "）持股比例占绝对优势，直到 2014 年被安邦集团反超，后者在经历巨大风波后改名为大家保险。自 2015 年以来，新希望六和持股比例一直维持在 4.18%。民生银行 2024 年三季报显示，新希望六和以 4.18% 的持股比例位列第六位。新希望如今举牌 5%，激进的资本运作，可能意味着这家养猪巨头对自己在民生银行的股东地位，甚至对民生银行的战略定位，都发生了变化。至于为何要在这个节点上再盯上民生银行，可能要从新希望的负债情况说起。从今年三季报的数据来看，新希望的财务和业绩压力似乎有所改善。尽管营收同比下滑接近 3 成，但归母净利润同比增超过 100%，实现了 1.53 亿元的盈利；扣非净利润同样增超 100%，为 0.38 亿元。至于市场最为关心的债务问题，截至三季度末，新希望的总负债为 849.9 亿元，今年初为 936.8 亿元；流动负债 473.59 亿元，今年初为 551.1 亿元。两项负债金额均比年初有所减少。总负债金额下滑同时，新希望的资产负债率也由年初的 72.28% 下滑至 70.85%。但新希望的情况真的变好了吗？恐怕没有那么乐观。首先看看所谓的业绩改善、利润大增。前三季度，新希望的营业利润为 4.61 亿元，但主要拉动营业利润的，其实是高达 14.23 亿元的投资净收益，还有以政府补贴为主的 1.23 亿元其他收益。三季报没有详细附注，我们在新希望中报附注中看到，新希望的投资收益主要来自民生银行。中报数据显示，新希望营业利润为亏损 13.11 亿元，这还是在实现了 10.2 亿元投资收益的前提下，而民生银行的投资收益则在其中贡献了 9.4 亿元。那么，新希望在前三季度，其主营业务的表现怎么样呢？我们用核心利润来衡量，即营收 - 营业成本 - 税金及附加 - 销、管、研、利费用。计算后可得，今年前三季度，新希望的核心利润其实亏损了 13.1 亿元。也就是说，相比表面上的利润同比增超过 100%，新希望自己的业务还继续陷于亏损的泥潭中，业绩好转仅是民生银行的投资收益和政府补贴所致，自身经营远远未到改善，通过经营缓解债务压力，在短期内并不现实。这可能是新希望加码民生银行的直接原因，既然短期内通过主营业务缓解债务压力并不现实，民生银行带来的投资收益就显得至关重要。而更深层次的原因，则藏在新希望 800 亿元的总债务中。800 亿债务压顶新希望的总债务看似下降，实则暗藏隐忧。我们看看新希望具体减了哪些债。与年初相比，新希望非流动负债的变化其实不大，年初为 385.7 亿元，三季度末为 376.31 亿元，变化幅度在 10 亿元内。发生较大变化的是流动负债。不过，流动负债中压力最大的短期借款，其实是由年初的 144.94 亿元上升至 191.59 亿元，大增近 50 亿元。相对来说，下降的主要是应付账款和合同负债。应付账款由年初 107.18 亿元下滑至 77.6 亿元，减少了约 30 亿元；合同负债则 24.92 亿元下滑至 18.32 亿元。需要说明的是，一般在财务报表分析中，短期借款等还本付息压力大的债务，会被归为 " 输血型负债 "；而应付款、合同负债等债务，会被归为 " 造血型负债 "。这是因为，应付款和合同负债，反应了一家企业在上游供应商的信用能力，以及对下游客户提前收钱的地位，这种 " 两头吃 " 能力形成的负债，更像是企业根据自身在产业链的地位为其 " 造血 "。由上述数据可见，新希望所谓的总债务下滑，其实主要是减少了 " 造血型负债 "，而 " 输血型负债 " 例如短期借款，则大增。这更像是新希望供应链地位下滑的体现，而非财务压力真正得到缓解。事实上，即使新希望如前述所言，资产负债率有所下滑，但截至三季度末，有息负债率进一步攀升至 53.36%，远高于年初的 49.36%。值得注意的是，无论是超过 70% 的资产负债率，还是超过 50% 的有息负债率，都显示出新希望还没有到资不抵债的地步。但真的这么乐观吗？截至三季度末，新希望的总资产接近 1200 亿元，其中固定资产和在建工程合计超过 500 亿元，占比可谓举足轻重，尤其考虑到新希望如此高的负债率。但这两项合计超过 500 亿元的资产，就真的值这么多钱吗？事实上，资产的价值主要由对营收和利润的贡献为锚，固定资产和在建工程，主要目标是贡献企业营收和核心利润。但正如前述，新希望核心利润依然大幅亏损，而营收也在下滑，固定资产周转率也呈现下滑趋势。但即使固定资产的表现如此不理想，新希望也甚少计提减值准备。中报附注显示，对于近 400 亿元的固定资产，新希望就计提了 0.55 亿元减值准备。这可能符合会计准则的规定，但真要拿来应对债务时，市场可就要根据真实价值和变现价值来算了。至于这超过 500 亿元的、几乎没有计提过减值的固定资产和在建工程，到了要解决债务压力时，真正的价值能有多少，相信读者们心里有数。如果把这些资产情况考虑在内，新希望的债务压力，可能要远比看起来的 70% 资产负债率要大得多。经营上的核心利润没有扭亏，加上债务压力庞大，无论从哪个角度来说，这个时候并不适合激进投资。只能说，新希望对民生银行的卷土重来，不是一个合理的战略举动，激进背后的真正意图充满了不可言说的意味，这可能是更令人担忧的地方。前车之鉴在中国，债台高筑的集团爱上银行，不是新鲜事。在这里，我们不对新希望的激进资本运作妄加推测，仅说两件资本往事。首先是年份还算近的恒大和盛京银行。盛京银行成立于 1997 年，前身是沈阳市商业银行，在 2007 年改制完成后改名为盛京银行。2014 年在港交所成功上市。2016 年，恒大动用一切资源，开始追逐盛京银行，共斥资 100 亿元，拿到了盛京银行 10 亿股的股份，持股份额为 17.28%，成为盛京银行的第一大股东。在恒大进来时，许家印还拉来了刘銮雄一起入股盛京银行，刘銮雄持股 9.96%。2019 年，盛京银行又向恒大定向增发了 22 亿股份，每股价格是 6 元，总耗资 132 亿元。此举完成之后，恒大共持有盛京银行 32 亿股份，占比 36.4%，就连盛京银行的董事长都是恒大系的人。盛京银行正式成为了恒大的 " 取款机 "。恒大公告显示，2020-2021 年间，盛京银行向恒大提供了 325.95 亿元的贷款。相比之下，此前盛京银行涉足房地产贷款业务并不多，2019 年的相关贷款总额是 352.8 亿元，2020 年就飙升到了 700.5 亿元，增量中有较大一部分都是给了恒大。而在此背景下，盛京银行的坏账率开始抬头，尤其是房地产不良贷款率，从 2018 年的 0.29% 大幅飙升到了 2021 年的 1.98%。这也使盛京银行走到了转折点。2020-2022 年，盛京银行的资产减值分别为 106 亿元、95 亿元、92 亿元。最终，沈阳国资委出手接管了盛京银行，拿到了 20.79% 的股份，成为了公司的第一大股东。另一件年份更久远的往事，则是明天系和包商银行。公开资料显示，" 明天系 " 曾构筑了一张庞大的金融资产网络，涵盖银行、证券、信托、基金等。包商银行、哈尔滨银行为其中的核心资产。此前，明天集团合计持有包商银行 89% 的股权。2019 年 5 月 24 日，出现了足以记入中国金融史的事件，包商银行因出现严重信用风险，被人民银行、银保监会联合接管。根据后来官方的说法：2005 年以来，明天集团通过大量的不正当关联交易、资金担保及资金占用等手段进行利益输送，包商银行被逐渐 " 掏空 "，造成严重的财务与经营风险，直接侵害其他股东及存款人的利益；清产核资结果显示，2005 年至 2019 年的 15 年里，" 明天系 " 通过注册 209 家空壳公司，以 347 笔借款的方式套取信贷资金，形成的占款高达 1560 亿元，且全部成了不良贷款。说完两件往事，再说回今次新希望资本运作的另一主角——民生银行。其实，近年来，民生银行在对待关联方的风控上面，同样不佳。根据 2023 年年报，民生银行截至去年末的关联贷款合计高达 856.09 亿元，同比 2022 年末的 707.43 亿元，大增 148.66 亿元，增幅达到 21.01%。其中，卢志强泛海系贷款余额就达 187.26 亿元，张宏伟的东方集团贷款余额则达 95.99 亿元，两家关联贷款就接近 300 亿元。泛海系的处境不用多言。至于东方集团，今年 6 月 25 日，东方集团发公告称，收到债权人黑龙江东辉建筑工程有限公司的《告知函》，因公司未能清偿东辉公司到期债务，明显缺乏清偿能力但具有一定重整价值，东辉公司已向哈尔滨市中级人民法院提交申请启动对公司进行重整的材料，而债务金额为 75.23 万元。我们或许永远无法得知，债务压力如此庞大的新希望，为何要在风控不理想的民生银行身上如此激进。但看完曾经发生过的故事，难免会让人有所担忧，这次会不一样吗？