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因此，北交所要求兆信股份补充披露贸易业务的经营模式，并结合经营模式分析说明采用净额法核算的具体依据，收入确认时点及具体依据，收入确认情况与相关合同约定风险和报酬转移条件或行业惯例是否相符，是否符合企业会计准则的规定；分析说明公司从事贸易经营的背景、原因及商业合理性，是否存在发行人实际控制人控制的企业让渡商业机会进行利益输送的情形，同时要求其分析说明贸易业务是否应按照要求列式为非经常性损益，如列为非经常性损益或剔除贸易业务，公司是否仍满足上市标准等。

毛利率95%是什么概念？在消费行业，哪怕全国性的龙头都达不到这个水平。以2023年数据为例，伊利股份的毛利率为32%，东鹏饮料的毛利率为43%，贵州茅台的毛利率为92%。芯片行业同样如此，即便AI芯片龙头寒武纪，其毛利率也未超过70%。纵观全行业公司，毛利率超过95%的企业大多集中在医药行业。2023年，一共11家公司毛利率超过95%，其中8家为医药公司。西藏药业便是其中之一，并且截至2024年前三季度，其毛利率依然保持在约95%的水平，这一数字甚至超过了创新药龙头恒瑞医药和中药龙头片仔癀，同期二者的毛利率分别为86%、45%。那么，西藏药业为何有着这么高的毛利率呢？首先，公司主营核心产品拥有独家定价权。就像片仔癀可以自主定价甚至涨价，西藏药业也有一款主营产品为全国独家，因此掌握着一定的定价权。2023年，西藏药业合计实现营业收入31.34亿元，其中有90%来自“新活素”的销售，即一款治疗急性心衰的心脑血管药物。西藏药业的新活素于2005年上市，填补了国内的市场空白，2017年便进入了医保目录。虽然现在药品进入医保目录普遍会降价，不过一直到2023年底，西藏药业的新活素依然保持着424.98元/0.5mg/支的价格，续约降幅仅有4.5%。其次，产品成本优势使西藏药业保持了更高的毛利率。众所周知，片仔癀虽有独家定价权，但它的原材料成本很高，需要天然麝香、牛黄等名贵中药材。而新活素的生产原材料很基础，主要为氨基酸，因此生产关键不在于原材料而在于技术。同时，销量越高，由规模优势形成的成本优势越突出。2017-2023年，新活素的销量由61.97万支增长至777.61万支，便是驱动公司成本率下降的关键原因。那么，西藏药业的成长性如何呢？高毛利率虽能体现公司的产品和成本优势，但成长性对于一家企业也尤其重要。我们主要分两个阶段进行分析，一个是2023年之前，一个是2023年之后（即2024年以来，同时涵盖未来展望）。第一，2023年之前，公司的业绩随着产品放量增长，体现产品“刚需性”。进入医保目录后，西藏药业的业绩增长可以用“顺风顺水”来形容。2020-2023年营收复合增速达到25.68%，净利润复合增速达到26.58%。从每年的业绩增速来看，营收增长基本比较稳定，维持在两位数增长，和新活素产品销量增长相吻合。净利润增长略有起伏，主要是受其他产品相关的无形资产减值影响，即西藏药业于2016年收购来一项资产，涉及的产品“依姆多”也是一款心脑血管药物，主要用于冠心病的治疗。但作为一款原研进口药，这款产品最近几年面临的最大问题就是市场竞争，因此销售不及预期造成了资产减值损失。也正是在这样的情况下，新活素的重要性越来越突出。2020-2023年，公司的两大产品，新活素的销售收入占比由70.42%增长至90.04%，依姆多的销售收入占比则由20.45%下降至4.15%。新活素之所以维持销量增长并带动公司业绩增长，归根结底，除了独家市场地位外，其在急性心衰领域展示出来的“刚需性”也同样重要。根据统计，我国每年约有300万名新发心衰患者，其中老年人最容易出现急性心衰，而新活素便是急性心衰治疗药物中作用最全面、副作用最小的核心药物，特别是对伴有老年病高血压的患者治疗有效，从而被誉为心衰患者的希望。并且新活素本身就是模拟的是人脑分泌的“人脑利钠肽”，为当前急性心衰治疗药物中唯一一款生物药。第二，2024年以来，新活素和依姆多两大产品销量双双下滑，公司业绩承压。尽管过去几年西藏药业维持了还不错的增长，但意外还是发生了。在依姆多转生产的关键时期，新活素的销量也下滑了。2024年上半年，新活素实现销量418万支，同比下滑9.13%，叠加其产品价格4.5%的降幅，从而对公司业绩造成较大影响，一直到2024年第三季度也没有明显好转。难道西藏药业已经失去成长性了吗？其实不然。1.从收入端来看，新活素产品销量仍有望提升，依姆多也正在积极参与地方集采短期来说，2023年上半年由于公共卫生事件影响，新活素产品销量增长较快，从而对2024年上半年的产品销量造成一定压力。但长期来说，随着我国人口老龄化的加剧，心衰患者数量预计还有持续增长趋势，便有望带动新活素的销量增长。早在2021年西藏药业就进行了产能的扩建，使新活素年产能达到1500万支/年，今年有望陆续投产，这就是接近一倍的增量空间。此外，不考虑多次住院的情况，按每名患者6支使用量来说，一年300万患者就需要1800万支，新活素的市场天花板也比较高。2.从利润端来看，和政府补助相关的收益影响了利润的波动，但扣非净利润依然是增长的2024年第三季度，西藏药业实现净利润1.69亿元，扣非净利润1.63亿元。尽管净利润同比有所下降，但扣非净利润实际增长了7.7%，说明公司的核心业务盈利能力保持稳定，主要是2023年同期的政府补助对净利润造成波动。而且截至目前，公司的资产减值风险已经有了很大解除（依姆多相关），未来，随着产品销量的增长，利润增长便有望恢复。当然，还要注意的一个风险点是，兰鼎生物的一款竞品新活素（重组人脑利钠肽）目前正在申请上市，后期其对公司的影响还要持续跟踪。最后做个总结。西藏药业以95%的毛利率呈现给我们突出的产品优势，而其不仅在产品盈利能力上优于片仔癀，在心脑血管领域的成长性也较为亮眼，未来仍有望保持增长。以上分析不构成具体买卖建议，股市有风险，投资需谨慎。关注飞鲸投研（id：Feijingtouyan），立即领取最有价值的《成长20：2024年最具有成长潜力的20家公司》投资报告！来源：飞鲸投研