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皮劲松接着补充：“就创新药而言，今年来看A股跌幅比较大，港股可能比A股跌幅更大一些，波动也更大。究其原因，我们认为是有个别创新药公司，包括一些港股创新药公司的临床实验结果和一些产品的授权被海外公司退回，这些事件对股价造成了很大影响。但就整体而言，投资创新药还是医药板块中非常重要的一个方向，也是一个大趋势，因为医药板块还是需要创新驱动，只是投资创新药公司难度较大，因为创新药的竞争格局不确定性因素多。看好创新药的普通投资者，可以关注主要投资于创新药的指数基金，做分散投资。”

出品 | 妙投APP作者 | 段明珠头图 | AI生成如果说2024年Q3酒企还只是集体降速，到Q4二线酒企已经绷不住开始频频“爆雷”：酒鬼酒：预计2024年归母净利为0.1-0.5亿，同比下滑98.17%~97.26%%；由于前三季归母净利总额为0.56亿，Q4单季亏损0.06亿至0.46亿；金种子酒：预计2024年归母净利为-2.91亿元至2.01亿元；由于前三季归母净利总额为-1亿，Q4单季亏损1.01亿至1.91亿，亏损继续扩大；舍得酒业：预计2024年归母净利为3.2亿元至4.2亿元，同比下降81.93%~76.29%；由于前三季归母净利总额为6.69亿，Q4单季亏损2.49亿至3.2亿；顺鑫农业：预计2024年归母净利为1.9亿元至2.6亿元，转亏为盈；但事实上赚到钱主要在Q1由卖地所得，测算下来Q4亏损额在1.22亿元至1.92亿元。资本市场好像对此已经见怪不怪，在业绩预告发布后，24日几家酒企股价虽跳空低开，但跌幅不大，跌幅最多的是舍得酒业（-3.44%），其次是酒鬼酒下跌3.17%，而金种子酒跌1.40%；白酒板块整体跌不到1个点。其实这也是因为对白酒的悲观预期早已反映在股价中，白酒板块从24年11月初至今已下跌超12个点。当前白酒赛道是整体蛋糕缩小，二线酒企在茅五汾泸等头部挤压下生存空间越来越小，生存难度越来越大。他们具体遇到哪些经营困难？又该如何跨越雷区？经营遇阻由于当前只是业绩预告，具体细节还未披露，仅就目前数据来分析。酒鬼酒2024年归母净利只剩下0.1亿元，这很可能是勉强留下点盈利做做门面；就在前一年其归母净利还有5.48亿元。但酒鬼酒的营收和归母净利从22年Q4就开始同比增长一直为负；24年上半年营收还能维持在5亿左右，但归母净利已开始hold不住；Q3营收先降到1字头，归母净利大幅下滑并转负；目前看Q4更是止不住颓势。金种子酒上半年好不容易扭亏为盈，但Q2净利增速由增转降；Q3营收同比下滑54.41%，归母净利更是同比下滑3843.21%，Q4的下滑幅度应该更大，导致其全年亏损额再次回到19年的历史峰值。舍得酒业的表现乍看有些出乎意料，毕竟24年前三季度还有6.7亿的归母净利，拉长时间来看，从2016年到2023年其营收和归母净利同比均处于增长区间，只是有快有慢；但其从24年Q2归母净利首次同比下滑88.40%，Q3再次同比下滑79.23%，到Q4竟然亏损3亿左右。顺鑫农业过往亏损主要受房地产项目拖累，本以为今年在甩掉包袱后，Q4或许能表现稍好点，眼下看也无法乐观。这四家财务情况有一点相似，均是从24年Q2开始增长乏力，一路下滑到年底。这是由于24年Q1受益于春节旺季，还处于稳增量阶段，20家白酒上市企业中还有四分之三保持增长；但Q2开始二线酒企就要直面宏观经济和头部酒企双重压力，还要给过去高增还旧账，导致普遍降速。根据国家统计局数据，2024年规模以上企业累计白酒产量414.5万千升，同比下降1.86%；其中12月产量47.4万千升，同比下降7.6%；这侧面显示出酒类市场的需求放缓。另一边是白酒高企的库存无法有效消化。24年三季度末上市酒企存货总额为1527亿元。其中，贵州茅台存货余额达到482亿元；洋河股份、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒三季度末存货金额均在100亿元以上。再加上电商冲击等原因，连高端白酒价格都挺不住，二线酒企更是最先被挤压的。这几家酒企对业绩“变脸”的解释大差不差：消费下行、渠道动销不给力，以及花钱卖不出产品反倒拉低利润。比如酒鬼酒提出“渠道合作伙伴经营行为偏保守”，所以“强化市场动销工作”但“同时也导致公司销售费用率有所上升”，可惜产品侧“高端产品处于市场拓展阶段，未形成销量支撑”。在《酒鬼酒撑不住》一文中曾指出，“过往酒鬼酒如火箭般上涨的业绩水分很大。”产品上，“没有茅台的命，却想要茅台的价”，销售不动时首先想到的是控量控价，但品牌力有限，所以市场对提价控价本就不太买账。且酒鬼酒没有带着渠道享过富贵，反而是利用渠道激进扩张，甚至让部分经销商以相对高价囤货。从2020年到2022年，酒鬼酒累计新增经销商达到1058个，2023年经销商数量增加至1774家，但2024年上半年经销商已降到1301。且从2023年起，酒鬼酒销量开始出现较大幅度下滑，可见经销商也不愿继续当冤大头。酒鬼酒曾说“没给经销商压力，让经销商最大化去库存，信心得以恢复”，且要优化经销商，“部分低效经销商不再续签合同”；很难说这是不是因压不动货而挽尊。相比之下金种子酒更加实在，业绩下滑首先归咎于自身“对底盘产品涨价、减少促销等业务举措，未充分考虑消费者对底盘产品价格敏感度”；另外是费用投入加大，这可能无法在当期得到收效。金种子酒在徽酒四朵金花中一直垫底，产品上困在中低端市场“单条腿”走路，区域上也被困在大本营；但安徽白酒市场扩容放缓，一超（古井贡酒）两强（迎驾贡酒、口子窖）局面稳定；同时一线名酒加速在安徽市场进行渠道下沉布局，金种子的困境可想而知。顺鑫农业的境遇也很相似，想往高端产品发力，但冲不上去，营收支柱低端产品表现也每况愈下；渠道上也守不住，2024年上半年顺鑫农业北京内外的经销商均有减少。舍得酒业情况稍有些特殊，除了主动实施控量挺价，同时加大产品升级力度，阶段性提高品牌建设的市场投入等原因导致业绩下降；其还有管理方面的问题。高层频繁变动是表象，数据层面舍得酒业过去毛利率也能达到70%以上，最近两个季度下降到60%，但其净利率只有个位数；相较而言，口子窖24年Q3营收和其差不多，但净利率却差不多是舍得的2倍，导致前者利润就多了近1倍；水井坊Q3营收还没有舍得多，由于净利率高，利润也多了近5亿；舍得酒业24年Q3的销售和管理费用合计13.92亿，消耗太多；这一情况到Q4可能仍未得到改善。另外，舍得酒业员工人数几乎是泸州老窖的3倍，2023年仅工资支出就近20亿；据说其已经进行了二轮降本增效，效果暂时未知。总之，这些二线酒企好像进入到下降螺旋中难以挣脱。跨越雷区如何能穿越生死线，二线酒企的做法表面看起来也没太大差别，比如舍得酒业继续坚持“品牌向上、渠道向下、全面向C”的策略。酒鬼酒表述相对积极，公告中表示继续坚持深化“BC联动模式转型”，“聚焦大本营市场及省外样板市场建设”，“聚焦内参甲辰版、酒鬼红坛为核心的战略大单品”，以及“拓展新业务渠道”，包括新零售、参与消费、企业团购等。根据公开报道，酒鬼酒管理团队在25年1月份也有密集走访湖南长沙、岳阳等核心市场，加速推进模式转型工作。根据一些酒业专家联合调查，酒鬼酒2025年任务在28亿左右，接近40%的增长；一季度开门红预计完成全年的20%左右，约5-6亿，但同比去年一季度有所下降。酒鬼酒高端产品内参系列库存相对较好，部分客户已出清库存；省内省外库存情况差不多，均为半年周期左右。也即，预计酒鬼酒在2025年有望轻装上阵。不过在渠道上酒鬼酒还需进一步理顺价格，同样据调查，“老品内参绝大部分中小客户赔钱，大客户若费用比例高可能有微利或平出。”舍得酒业由于调查范围有限，目前的信息仅能部分供参考。据舍得河南大商表示，2025年春节公司在河南销售目标是1.5亿至1.6亿，但“开门红困难，回款困难”；舍得方面政策没有变化，“只是投入费用的方式有所改变，原来的五个点作为宴席专用或返点，今年需要做出具体动作才会给予。”另外，舍得价格倒挂现象仍存在，“舍得打款价费用折算后2100多，经销商出货价1900多，甚至有1860的货（倒挂在卖）。”目前来看舍得在全国市场“只有山东表现稍好。”金种子日前有传闻称高层将“大换血”，且此调整与业绩不及预期有关。而金种子酒投资者关系部表示目前没有收到这类调整的信息。金种子酒党委书记、总经理何秀侠24年底在某活动上依然表示“拥有‘三好’的金种子会重回皖酒第一阵营”，一同出席的还有华润啤酒董事会主席侯孝海。顺鑫农业则继续深化民酒战略，暂时没有披露更多战略布局。未来二线酒企该怎么办？往高端走，难。这些二线酒企过去一大重要举措是推出高端产品。但白酒不是门快生意，尤其是中高端品牌无法靠营销手段短时间内能产生效果。继续守中低端，则竞争加大。过去十年，光瓶酒市场规模翻了3倍多，预计到2024年有望突破1500亿。但看中这块蛋糕的不止一家，比如山西汾酒的玻汾、洋河蓝优、绿西凤等等，其中玻汾年复合增长率约15%，2025年收入有望突破百亿元（招商证券）。可能对这些二线酒企来说，牢牢抓住大本营市场是活下去的必要（不充分）条件。比如金种子酒在安徽省外市场认知度有限，开拓难度更大，相对省内市场虽然上面还有三座大山，但毕竟有主场优势。据公开报道，金种子11月安徽合肥大区合作烟酒店入库及开瓶数同比增长4倍以上，阜阳大区合作烟酒店入库同比增长近6倍。对酒鬼酒来说，其在湖南大本营都不占优势。2023年酒鬼酒提出省内建粮仓省外树样板，力争达到湖南县级市场100%覆盖。总之，白酒行业当前处于磨底阶段，对酒企来说，都只能摸着石头过河。不过值得注意的是，这些二线酒企在24年Q4不约而同引爆“地雷”，一方面确实是因为在外界各种不利因素下业绩难做，另一方面或许也是趁着大家业绩都不好看，自己将问题曝光不容易引发更多关注，且出清后好轻装上阵。如果真是如此，且白酒业在25年Q2后基本面逐步好转，在消费复苏前提下，或许届时白酒板块能实现一定的估值修复。本内容为作者独立观点，不代表虎嗅立场。未经允许不得转载，授权事宜请联系 hezuo@huxiu.com

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编辑:李宗仁

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