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广西出生缺陷预防控制研究所出生缺陷防治技术推广应用团队

文 | 全球财说，作者 | 潘妍" 当潮水退去的时候，才知道谁在裸泳 "。随着生物医药 IPO 频频被拒、医疗器械商业化遇阻，具有高增长、高毛利、集采免疫属性的医美行业，曾成为不少投资者心中的 " 避风港 "。可惜如今，即便是医美巨头的日子也不好过。行业监管逐渐趋严、新兴势力渐次崛起，曾凭借玻尿酸概念大杀四方的 A 股 " 医美三剑客 " 集体失速，挥别高增长时代。其中，营收规模最大的华熙生物（688363. SH）失速最为明显，陷入营利双降的困境。跌落造富神坛2024 年上半年，华熙生物营业收入同比下降 8.61% 至 28.11 亿元，归母净利润同比下降 19.51% 至 3.41 亿元。早在 2023 年，华熙生物的业绩困境便已现征兆，全年营业收入同比下降 4.45% 至 60.76 亿元，归母净利同比下降 38.97% 至 5.93 亿元，也是自 2019 年上市以来首次年度营收、净利双降。另外两大巨头爱美客、昊海生科尚能保持营利双增态势。2024 年上半年，爱美客营业收入同比增长 13.53% 至 16.57 亿元，归母净利润同比增长 16.35% 至 11.21 亿元；同期，昊海生科营收同比增长 7.00% 至 13.97 亿元，归母净利润同比增长 14.64% 至 2.35 亿元。即便是保持增长，但相较前几年增速均有所放缓。2020 年至 2023 年，爱美客年复合增长率最高可达 59.35％，昊海生科则为 25.83%。而华熙生物在巅峰时期的 2021 年，曾创出超 80% 的营收增速。在二级市场上，自 2021 年严监管趋严，多部门联合行动对医美行业进行了全面的整顿和规范以来，" 三剑客 " 股价同样黯淡无光。以华熙生物为例，自 2021 年 7 月股价达到 307 元的历史高点后，便开始断崖式下跌。截至 2024 年 9 月 6 日，华熙生物报收 48.72 元，总市值为 235 亿元，股价较历史高位已下跌近 80%，市值蒸发超 1200 亿元。爱美客、昊海生科的股价走势与其相似，均较各自历史高点下跌 70% 左右。从 " 三剑客 " 的故事来看，在极高估值后神话泡沫被戳破，但目前估值或仍有水分。截至 2024 年 9 月 6 日，华熙生物、爱美客、昊海生科的市盈率分别为 46.0 倍、20.5 倍、31.3 倍。对比来看，同日有 " 液体黄金 " 之称的贵州茅台市盈率为 21.8 倍。四大品牌全线下滑医美三巨头的兴衰与市场大环境息息相关。据艾尔建美学与德勤管理咨询发布的《中国医美行业 2023 年度洞悉报告》，2021 年至 2023 年，中国医美市场 CAGR 为 15%-20%，预计 2024 年至 2027 年行业 CAGR 为 10%-15%，增速有所放缓。另一方面，如今的业绩失速亦可归因于自身优势产品已步入市场成熟期，增长动力减弱。这一点，在华熙生物身上格外突出。将时间线拉长，华熙生物在发展初期主要发力重心在 B 端的玻尿酸原料供应，直至 2017 年，华熙生物对业务结构进行调整，开始从 B 端原料市场迈向 C 端消费市场，拓展至以功能性护肤为主的玻尿酸应用领域。从营收结构来看，华熙生物的功能护肤品营收占比从 2017 年的 11.63% 增至 2022 年巅峰时期的 72.45%，成为增长引擎。然而自 2023 年开始，曾带领华熙生物走向快车道的核心业务，却开始成为拖累公司的主要因素。2024 年上半年，华熙生物功能护肤品营收同比下降 29.74% 至 13.81 亿元，营收占比已降至 49.29%。华熙生物功能性护肤品业务发展不力，最典型的事件就是 " 夸迪折戟 "。2018 年，为提高利润空间，华熙生物发布玻尿酸高端护肤品牌 " 夸迪 "，价格带在 300-500 元之间。夸迪不负众望展现出较强的增长能力，并于 2022 年成为继 " 润百颜 " 后，华熙家族第二个 " 十亿级 " 护肤品牌。但 2023 年华熙生物功能性护肤板块的营收便急转直下，护肤板块四大品牌全线下滑。并且，在年报中并未出现四大护肤品牌的相关业绩数据。据 2023 年半年报中最后一次披露，四大主力护肤品牌营收均出现不同程度的下滑，其中润白颜、夸迪两大十亿级大单品的收入分别同比减少 2.04%、10.10%。对于功能性护肤品业务的持续下行，华熙生物在 2024 年半年报中将其归结于 " 正处于管理变革深水区 "。公司主要精力放在调整团队、梳理内部、检讨策略、纠正动作等方面，经营成果短期不可避免受到影响所致。或可联想到 2024 年 6 月闹得沸沸扬扬的 " 离职高管控诉华熙生物 " 事件。该高管为夸迪前产品运营总监和创始团队成员之一，在社交媒体及带货直播中出镜频繁，拥有一定粉丝群体，这一事件的发生也让品牌未来的发展走向变得扑朔迷离。事实上，华熙生物此前也曾陷入高管相关的舆论风波。2022 年末，华熙生物董事长赵燕被曝侵占股东权益、强制低价回收员工股票。随后，华熙集团联合创始人、副董事长崔广平也称 " 自己多年分红未能兑现 "。上述 " 指控 " 后，华熙生物并未出面进行公开回应，一切也不了了之，但种种迹象均指向华熙生物存在内部管理问题。于是在 2024 年半年报中，华熙生物多次提及 " 管理变革 " 这一关键词，并将 2024 年称为 " 变革元年 "。近期，有投资者提问 " 公司功能性护肤品业务板块变革的进展和后续规划 "，华熙生物回应称，公司自 2023 年主动实施战略调整，对旗下业务开展品牌规划调整及健康度审视工作，目前变革在各项业务中的效果逐渐显现，其中功能性护肤品业务成效显著。只是，以上半年华熙生物功能护肤品业务近 30% 的降幅来看，" 成效显著 " 似乎还有些牵强。同时，为华熙生物开创高增长的 " 次抛 " 赛道，如今已经人满为患，包括同为上市公司的珀莱雅、丸美，背靠上市公司巨子生物的可复美、可丽金在内的诸多品牌纷纷推出次抛精华，在新品辈出的时代，华熙生物市场份额不断被分食，却仍表示在规划调整，个中深意自有体会。一切努力仍是未知数华熙生物的核心问题是，旗下品牌众多，但本质上还是一家围绕 " 透明质酸 +" 的原料公司。短期内或能迎合 " 成分党 " 吃到红利，但长期来看，仅依靠一个爆品成分难以持续维持行业巨轮持续前行。一个较为显著的迹象，随着行业赛道竞争加剧及技术迭代之下，此前凭借 " 爆吹成分 "" 达人引流 " 等营销驱动 C 端高增长的套路开始失效。2024 年上半年，华熙生物的销售费用率和依旧保持超 40% 的水平，但营收却下滑明显。可见，华熙生物若想在资本市场再次挺起脊梁，还需塑造更大的想象空间，而 " 合成生物支撑的生物科技公司 " 便是华熙生物给自己的新定位。自 2018 年起，华熙生物便开始依托合成生物技术，聚焦功能糖、蛋白质、多肽、氨基酸、核苷酸、天然活性化合物 6 大类生物活性物，积极布局新原料的研发。财报显示，继 2023 年推出 9 款生物活性原料新品后，华熙生物 2024 年上半年又上新了 6 款新原料产品。显然，华熙生物想借合成生物技术拓展更多的原料成分版图。事实上，这也不是华熙生物第一次对原料成分进行新的尝试和探索。早在 2015 年，华熙生物就曾通过 " 牵手 " 韩国肉毒素研发公司 Meditoxin，切入肉毒素领域，只是最终因 Medytox 的爆雷而无奈落空。2022 年，华熙生物通过收购益而康生物正式进军胶原蛋白产业，并宣布将胶原蛋白视为继透明质酸之后的第二大战略性生物活性物。产品端来看，华熙生物已有重组胶原蛋白的皮肤护理类产品推出。2024 年上半年，华熙生物已完成关于 " 重组 III 型人源化胶原蛋白原材料主文档 " 的医疗器械的主文档登记。值得玩味的是，华熙创始人赵燕曾公开 " 炮轰 " 市面上的胶原蛋白产品，表示 " 胶原蛋白在护肤品上用，那就是个概念，因为它吸收不了 "。对于胶原蛋白能否成为公司新的增长曲线，赵燕如今表示 " 可以作为第二大战略性生物活性物来培养，但要想代替玻尿酸需再议 "。多有质疑却又挤进赛道，这样矛盾的心理也与行业发展有关。近些年，随着巨子生物、锦波生物等胶原蛋白企业纷纷登上资本市场，并展现出强劲的增长能力及盈利能力，势必让华熙生物等老牌玻尿酸企业倍感压力。既不想帮助胶原蛋白巨头做功效推广，又想要插入一脚分食市场，天下哪里会有如此好事？所以，华熙生物能否凭借胶原蛋白打开新局面，并未可知。这也是华熙生物急于向合成生物技术转型、重点培育新原料成分的主要原因，毕竟真正的护城河还是技术壁垒。只是，无论是胶原蛋白原料还是其他自研新原料，均处于发展中阶段，想要快速找到能比肩玻尿酸的第二曲线，仍需时间。而 " 时间 " 则是一个巨大的未知数。