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高通其实危机四伏。这两天华尔街风传高通要收购英特尔，虽然消息还未得到证实，但大家从心理上都很难接受，曾经开创了 PC 时代的芯片巨头沦落至此。人们纷纷找出各种证据来排除高通收购英特尔的可能性：第一，英特尔市值目前仍接近 1000 亿美元，而高通截至今年二季度的现金及等价物仅 77 亿美元，不足以收购英特尔。第二，英特尔和 AMD 之间有 X86 的交叉专利授权，这就像一颗毒丸，阻止任何一方被收购；第三，英特尔刚拿下 35 亿美元的五角大楼订单；第四，高通收购英特尔会构成垄断，就像英伟达当初想收购 arm，一定会遭到竞争对手和各国监管机构的反对。但在我看来，钱不是问题。谁说一定要用自己的钱来收购？芯片行业有一个以小吃大的成功案例，那就是 Avago，2013 年它以 66 亿美元收购存储芯片公司 LSI、2015 年以 370 亿美元收购博通时，其自身的营收规模都不如收购对象，但它联手了类似 KKR、银湖集团等私募机构，并加上公开发债等方式筹集资金，成功完成了大家眼中不可能的交易。值得注意的，英特尔和高通的前两大股东都是先锋领航和贝莱德，对于这种在全球呼风唤雨的资本大鳄来说，如果真想并购，还用愁钱？关键在于，它们是否有足够的并购动机？首先来看英特尔。8 月 1 日英特尔发布了今年二季报财报，营收 128.33 亿美元，同比下降 0.9%；亏损 16.54 亿美元，同比扩大了 212%。第二天，股价暴跌 26%。事实上，英特尔的财务情况在 2022 年就开始恶化。英特尔 2022 年营收 630.54 亿美元，比上一年下降了 20%。净利润则是断崖式下跌，从 2021 年的 198.68 亿美元骤降至 2022 年的 80.17 亿美元，降幅高达 60%。2023 年情况没有好转。当年营收 542.28 亿美元，比上一年下降 18%。净利润进一步恶化，仅 16.75 亿美元，比上一年大跌 79%。在糟糕的财务表现背后，其实是英特尔越来越乏力的产品和技术。一些业内人士认为，英特尔的设计团队已经无法设计出市场领先的产品，他们的产品往往是二流或三流的，不得不以较低的价格和较低的利润率出售产品——有时甚至亏本。在笔记本电脑市场，英特尔落后于苹果 2-3 代，甚至更多；在独立 GPU 上，英特尔至少比 Nvidia 显卡落后 2 代；在服务器领域，英特尔面临的根本问题始终是，云计算公司优先考虑内部 ARM 设计。如果想要 x86 支持，他们大多会选择 AMD；而在 AI 上，英特尔甚至谈不上落后，而是几乎没有竞争产品。英特尔在每个细分市场都在迅速被蚕食，就算拿下 35 亿美元的国防订单，也不能从根本上扭转这个趋势，也不可能让英特尔获得持续的盈利增长。对于像先锋领航、贝莱德这样的基金来说，恐怕真的没有耐心了，出售是一种最直接的解决办法。那么，高通有购买动机吗？它想从英特尔获得什么？从财务表现来看，高通优于英特尔。2024 财年 Q3 ( 截至 2024 年 6 月 23 日 ) ，高通营收 93.93 亿美元，规模虽不及英特尔，但净利润 21.29 亿美元，远超英特尔。但如果从产品业务上进行分析，高通其实也是危机四伏：首先，它早已不再是手机芯片老大。在我们的印象中，高通一直是手机芯片王者，事实上它也的确一度称霸智能手机市场，份额超过 40%，尤其在中高端手机市场更超过 65%。但事实上，随着联发科、苹果、海思的竞争加剧，加上疫情后全球经济下行，高通在智能手机市场的霸主地位已经动摇。根据 statista 的数据，早在 2020 年三季度，高通的市场份额就开始低于联发科。到 2022 年四季度，高通的市场萎缩至 19%，低于联发科的 33%。2023 年高通逐步收复失地，份额上升。到 2023 年四季度，仍只有 23%，而联发科高达 36%。2020-2023 全球手机芯片市场份额根据 counterpoint 的最新统计，2024 年 Q2，高通在全球手机市场的份额才恢复到 31%，但仍落后于联发科的 32%。2023-2024 年全球手机芯片市场份额而手机芯片仍是高通的主要营收支柱，占比超过 60%，而不可撼动的专利许可，其实只占不到 15% 的营收。其次，高通很快将失去苹果这个大客户。高通和苹果多年来一直相爱相杀，iPhone 最早采用德国英飞凌的基带芯片，但因性能不佳，从 2010 年的 iPhone 4 开始转向高通采购基带芯片，而英飞凌的基带业务当年被英特尔以 14 亿美元收购。由于苹果每生产一台 iPhone，就要通过富士康等代工厂支付给高通一定的专利费，而且根据 iPhone 的售价收取，售价越高，高通收得越多。于是2017 年前后，iPhone 7 开始转用英特尔的基带芯片，苹果开始与高通在全球大打诉讼战。2019 年，苹果以 10 亿美元从英特尔手中收购基带芯片业务，并走上了自研之路。但这是一条漫长的路，苹果暂时仍然必须依赖高通。但后来苹果和高通达成和解，并于 2023 年签署了一项为期三年的供应协议，确保 2024 至 2026 年间发布的 iPhone 将继续使用高通的 5G 基带芯片。不过最近有消息说，苹果可能在 2025 年推出自研的 Wi-Fi 芯片和 5G 基带芯片。也就是说，高通迟早将失去苹果这个大客户。苹果对高通的营收有多重要？高通 2023 年财报中的风险提示篇中明确表示，前两大客户苹果、三星均占其收入的 10% 以上。在 2024Q3 财报中则列出，前三大客户 X、Y、Z 分别占当季营收的 18%、17% 和 11%，占前三季营收的 20%、20% 和 13%。不管苹果是 X 还是 Y，如果苹果放弃高通的基带芯片，高通将损失其年收入的五分之一。高通前三大客户第三，面向未来的产品还在培育期，包括汽车芯片、XR 芯片。其实高通也早就看到了汽车将成为最大智能终端的这一趋势，并在数字座舱和高级辅助驾驶（ADAS）芯片上进行投入。虽然这块业务的增速不低，但目前从财报来看，营收规模还很小。2024 年 Q3，其汽车业务收入只有 8.11 亿美元，占总收入的比重只有 8.6%。高通 2024 财年 Q3 芯片业务收入构成至于 XR 方面，高通也一直也紧跟市场推出了相应的芯片产品，但无奈 XR 终端市场一直小打小闹不成气候。今年 7 月，三星透露正在和谷歌、高通一起开发 XR 产品，不知道三方联手能否突破这个市场。总的来说，高通面临的困境是，老业务增长乏力，新业务还不成熟。接下来我们看看英特尔哪些业务对高通有价值？1、PC 业务。高通早已进入 PC 市场，尤其在 AI PC 上大有后来者居上的势头。今年 5 月微软发布 Copilot +pc 时，首批产品就采用了高通骁龙 X Elite 处理器，而英特尔的 Lunar Lake 在算力上未达到微软的要求，要下半年才能进入合作名单。但无论如何，高通在 PC 上仍不敌英特尔，后者仍在 PC 市场占超过 65% 的份额。而且英特尔虽然整体业绩不堪，但从去年四季度以来，PC 业务已经恢复了增长。英特尔 PC 市场份额而且英特尔也很积极拥抱 AI，2023 年推出了业界首个 AI PC 加速计划，目标是在 2025 年在超过 1 亿台 PC 上实现 AI。到目前为止，这仍然是英特尔最具竞争力的业务。对于正从手机向 PC 市场扩张的高通来说，拿下英特尔就等于控制了全球 PC 市场。2、Moblieye。高通的汽车业务多年来保持高增长，根据 Khaveen Investments 的分析，从 2020-2023 年，高通汽车芯片的平均增速达到 29.9%，超过了英特尔 Mobileye 的 24.9%，英伟达的 15.3%。但 ADAS 芯片市场排名第一的仍是英特尔 Mobileye，为 29%；高通第二，28%；英伟达已降到第三，15%。ADAS 芯片市场份额更重要的是，Mobileye 的新增客户主要是来自中国，如比亚迪、极氪、小鹏和小米等，而中国电动汽车占了全球销量的 60%。如果 Moblieye 和高通加起来，相当于控制了全球自动驾驶芯片市场。而手机、PC、汽车加在一起，则意味着高通将控制所有的智能终端。3、晶圆制造。英特尔在代工业务上始终左右摇摆，三心二意，这也是它做不好的一个根本原因。最近的消息是英特尔可能分拆代工业务，对外寻求融资。全球半导体代工市场排名如果并购英特尔，高通就从 Fabless 摇身一变成了 IDM，从而降低制造成本。虽然英特尔制程相对落后，在需要先进制程的产品上，高通仍然不得不依赖台积电。但至少可以用英特尔来制衡台积电，以防它动不动就提价。整体来看，我认为英特尔对高通很有并购价值，尤其正当 AI 转型的关键时刻，高通非常需要英特尔。本文来自微信公众号 " 科技资本论 "，作者：卢爱芳。