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霍华德·马克思说，万物皆周期，小到个人、行业，大到经济社会、自然界。刚刚过去的8月份，因为多雨，蔬菜价格多有上涨，这是季节周期的体现；另外即使在消费淡季，猪肉价格也延续上涨，反映的是畜牧行业的周期变化。不过论起来周期波动，消费品还是比较平稳的，2024年至今涨价比较快的当属上游资源品以及化工品。而涨价往往意味着周期的上行。维生素的涨价颇为显著，维生素D3、维生素A和维生素B1均价较今年年初涨幅已经实现了翻倍。花园生物、新和成、浙江医药、安迪苏、天新药业等行业龙头因此被挖掘。并在最新发布的2024年半年报后，我们发现新和成业绩表现最佳。公司营收、净利润同比增速分别为32.7%、48.62%，维持高速增长，且二季度环比增速也在提升。大家或许会问，安迪苏2024年上半年净利润同比增速达到了1719%，爆炸式增长难道不好吗。自然不是，只是业绩高增长过去之后，必然要回归。再就是安迪苏实际相当于龙三，论龙一还是新和成。其中，维生素A不仅是应用最广泛的细分品类之一，也是除维生素D3外今年涨幅最大的，因此给公司业绩增长形成加持。新和成是国产维生素A第一公司，而全球第一是巴斯夫，今年维生素价格普遍上涨就是因它爆炸引起。那么，新和成到底有何优势呢？1、规模优势新和成全面布局了维生素产业链，产品涵盖VA、VE、VC、VB6、5、12，在VA、VE都是行业第一。所以可以看到，公司营收规模不仅位居原料药行业第一，且在维生素行业也是规模最大的公司。历史增长虽然存在波动，但2019-2023年，业绩基本呈增长趋势，营收复合增速11.73%。2023年净利润规模略小于2018年，主要是因为之前经历了两年的净利润下滑，和维生素行业整体周期下行有关，而到了今年迎来业绩反转趋势。2、盈利优势首先，新和成的盈利优势不在于盈利能力多么稳定，因为毕竟会受到周期性影响。它的盈利优势在于盈利能力相比其他公司好，最近几年最差的时候ROE也有11.24%，股东获利能力比恒瑞、云南白药还高，而且毛利率、净利率也要高于浙江医药、安迪苏等同行业公司。其次，盈利能力最终体现为赚钱能力，新和成不仅盈利质量高，而且能将赚的钱回馈给股东。公司自1999年上市，累计分红133亿，在上市公司中都能排到前3%。近5年平均股利支付率（分红率）45%，实际比紫金矿业等资源公司以及银行都高。这都可以从现金流量表中看出来，经营现金是公司最主要的现金来源，而筹资现金流最近几年都是负数。3、技术优势如果说规模和盈利优势都是现象，那技术优势就是根本。新和成的业务还是有很大技术含量的。一方面是上游原料生产壁垒，这是维生素寡头垄断格局形成的关键。像VA领域，柠檬醛是合成关键中间体，但它的合成工艺极其复杂，对设备要求极高，而且三废处理难度大，所以在VA生产公司中，新和成是唯一一家自产原料的公司。再就是VE，新和成同样掌握了关键中间体，芳樟醇，国内90%的产能都集中在新和成和上海石化两家公司。另一方面在其他营养素蛋氨酸领域，新和成经过10年技术攻关才突破了国外技术的壁垒，行业前4大厂商市占率73.2%（公司排第三），一点也不比维生素格局差。那么未来，新和成的成长性在哪里？1、行业周期上行现在除了涨价逻辑外，行业产能出清、需求回暖也有望推动行业周期上行。依然以维生素A为例，其历史价格波动虽然较大，但最近几年下行趋势明显，到达了周期低谷，从而促进行业产能出清。包括帝斯曼陆续停产和关闭有关工厂，并表示在2025年剥离维生素业务，还有巴斯夫工厂爆炸、国内厂商纷纷停产检修，都实实在在影响了行业供给。另外，随着行业去库存进入尾声，2024年维生素出口需求已经恢复常态而显著好转，而且因为维生素、蛋氨酸都和猪饲料密切相关，随着猪肉价格上涨，厂商下游需求提升同时利润空间也会更大一些。2、自身业务拓展新和成至今实际有4大业务，维生素是其中一类，还有蛋氨酸，二者都属于营养品，再就是香精香料、新材料和原料药。公司维生素业务其实是比较成熟了，现在主要扩张扩产的是蛋氨酸、新材料以及其他产品，2023年公司59亿在建工程转固，就和它们有很大关系。且截至2024年上半年，公司四大业务均维持快速增长，增速最缓的香精香料业务也有17.94%。所以除了行业周期考虑，未来新和成业务规模势必还会提升。全球维生素行业规模大概是300多亿元，除此之外蛋氨酸、香精香料行业规模分别为300亿元、1900亿元，这还没考虑新材料业务，公司未来业务拓展空间极大。最后，做个总结。对于正站在行业风口的新和成来说，有的人可能以为暂时的，毕竟产品短期价格涨幅较大，但从行业周期逻辑来说，显然仍存在支撑。而且虽然公司会受到周期影响，但也展示出较强的发展力和赚钱能力，因此长期投资价值也是有的，只是要持续跟踪。再简单说一下估值，当前总市值595亿，机构一致预期2024年净利润47亿元，对应PE12.66倍，同时2025年、2026年预期净利润平均增速14.5%，这样看估值不高。不过周期股也比较适合用PB估值，当前公司PB2.32倍，处于近十年18%分位，按10%以下做低估区间的话，2.1倍或更为合理。以上，仅供上市公司分析使用，不作为具体投资建议。关注飞鲸投研（id：Feijingtouyan），立即领取最有价值的《成长20：2024年最具有成长潜力的20家公司》投资报告！来源：飞鲸投研

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编辑:刘长胜

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